梳理人民币汇率改革,展望汇市不平凡的2018
2018-03-02 18:59:09
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§ⅰ 如履薄冰

汇率,越来越牵动着越来越多的人的小心脏。对于美元汇率这块晴雨表,当局者更是视若命门,在对国人投机心理入木三分地把握基础上,不动声色地将信心这个汇率支撑的工具运用得收放自如,从而得以左支右绌、巧妙地维持着汇率平衡。没有思想的傀儡呢,对牵着绳线的幕后操纵者、对他们露出的狐狸尾巴视若无睹。

2018年1月末,M0余额7.46万亿,当月净投放现金3991亿之巨!M1余额54.32万亿;M2余额172.08万亿,同比增长8.6%。M0是流通中的现金;M1=M0+活期存款;M2=M1+定期存款,代表货币总量。对比2017年国民生产总值82.7122 万亿,M2/GDP>200%后仍在逐步放大。人民币购买力下降,仍将长期通货膨胀!

反观国内资本市场,资金面持续紧张,1月末M2增速8.6%已经收紧到了极致,但即使如此,对比2017年12月末的广义货币(M2)余额167.68万亿元,仍旧增长了4.4万亿之多。原因此前多次分析过,货币盘子的基数实在是太大、太大了!

§ⅱ 削足适履

对于一个内需羸弱的出口导向型大国,汇率是压倒一切的命根子,进口粮食、原油、工业产成品……处处需要外汇,更何况寄生在汇率上的本币发行。长期以来,国家一直奉行『出口退税、强制结汇』的外汇政策,企业创造的外汇统统收归国有,央行发行等量的人民币返还企业,而外界的质疑声一直不绝于耳。2012年4月,外管局发文宣称国家不再实行强制结汇,企业和个人可以自主保留外汇收入。

真实情况果真如此吗?央行手握印钞机,外管局在外汇交易中从来都是出价最高者,结果并无悬念。『汇率操纵国』的帽子是恶意歪曲吗?还是空穴来风?呵呵。

国家垄断外汇,高光靓丽的人民币汇率让出口企业苦不堪言。2015年8月11日,央行主动将人民币汇率中间价下调1000点,创下一次性贬值2%的历史记录。此后受到美元大幅升值和市场预期人民币贬值的双重压力,人民币兑美元急速下跌,汇率从汇改前的6.12附近跌至2016年末的6.96接近破7,跌幅累计高达13%。

眼见崩盘风险已现,各路资本疯狂出逃,央行也慌了,一边重拳加强外汇管制,一边重新修改汇率形成机制。2016年12月29日,央行外汇交易中心重新调整人民币汇率指数CFETS货币篮子规则,将货币篮子内美元权重由26%下调到22%。

2017年后,央行又两度出手,调整人民币对美元中间价定价机制,缩减一篮子货币汇率计算时段,由原来的24小时改为15小时,即从下午16:30开始计算到早上7:30。人民币汇率心神稍定。2017年5月26日,央行在中间价定价机制中加入逆周期因子,当汇率出现过度偏离合理均衡水平时,调节汇率回到合理区间。

有针对性的补锅,恰应了那句熟悉的广告词『啥啥学习机,哪里不会点哪里』2017年下半年至今,随着美元持续调整,人民币连续上涨,市场对人民币预期渐趋乐观。信心回归后汇率企稳,至此8.11汇改以来的单边贬值预期方得到扭转。

§ⅲ 中间定价

综观2017全年,人民币汇率升值幅度高达6%,而2018年前两个月,人民币对美元升值3.2%。恍惚之间,咸鱼翻身的人民币甚至被市场追捧成为类似美元、日元的‘避险货币’。可惜这种预期只是在国内,境外资本趁机高位套现离境。

一边厢被动印钞不止,一边厢本币汇率单边疯涨,这种截然有悖于常理的现象让很多小白大惑不解,有人开始迫不及待换出手中的美元割肉止损,兑换成人民币以期实现‘保值、增值’。那末,究竟该怎样客观认识当下的人民币汇率变化呢?

仍旧回到『人民币中间价定价机制』。央行设立人民币中间价,就等于明白无误地告诉市场,自己希望人民币汇率维持在哪个数值。而市场呢,长期以来已经习惯了央行给中间价的模式,所以才有2015年8.11汇改后的闪崩,因为8.11汇改相当于央行不再给中间价,相当于中间价等同于上个交易日的收盘价。不得不说,

8.11汇改是央行有史以来汇率市场化迈出的最重要一步,把人民币汇率定价权交还给市场。此后所有人都看到了,随着人民币对所有币种单边狂跌,8.11汇改最终名存实亡,而汇率中间价机制借尸还魂。换句话说,央行重新牢牢把持了对人民币汇率定价的主导权,而不是市场。汇率市场化?多说无用,可以重新放开吗?

不扯没用的。人民币中间价形成机制包含三部分内容:市场供求、篮子汇率和逆周期因子,这三部分内容分别对应着汇率曲线、随机波动,和对汇率曲线的修正。

举个小栗子说明下。2017年5月26日,央行在中间价定价机制中加入逆周期因子,当汇率出现过度偏离合理均衡水平时,调节汇率回到合理区间。央行引入逆周期因子后,人民币中间价=收盘价变化+夜盘篮子货币变化+逆周期因子。

就在央行引入逆周期因子的5月26日至2017年末,人民币汇率中间价升值了3400个基点。稍作分析不难发现,收盘价相对于中间价贬值约3600个基点,篮子货币升值约700个基点,逆周期因子升值约6300个基点。逆周期因子的6300点不仅完全对冲了收盘价贬值的3600个基点,而且还升值2700个基点,成为人民币升值的翻云覆雨手。如果没有逆周期因子呢?人民币其实是处于贬值状态的。

§ⅳ 浊者自浊

由上分析可知,正是人民币中间价形成机制,对冲掉了人民币汇率贬值的压力,导致了人民币汇率持续升值。但按照官方统一宣传口径呢?『人民币汇率升值缘于经济基本面回暖,国际收支平衡表改善,跨境资本从大幅流出转为流入,缓解了人民币汇率贬值预期』醉了无关酒钱,绝口不提人民币中间价形成机制的作用。

但是,无论跨境资本流动如何变化,最终决定外汇市场供求关系的,还是究竟有多少人愿意将美元、外汇兑换成人民币。2月26日,根据国家外汇管理局消息,2018年1月,我国银行结汇10011亿人民币(等值1555亿美元),售汇10067亿人民币(等值1564亿美元),结售汇逆差56亿人民币(等值9亿美元)。

众所周知,结售汇逆差表征的是购汇金额大于结汇金额,表明市场对外汇的需求仍大于市场供给。在此局面下,人民币理应会出现贬值压力,况且56亿元结售汇逆差还是在强力的外汇管制模式下实现的。可按照央行外管局的说法呢?

『新年伊始,我国外汇市场供求延续基本平衡格局;主要渠道的外汇供求状况保持平稳;我国跨境资金双向流动、总体平衡的发展趋势已初步形成』形势一片大好!

不听扯淡闲篇,来看真实面。从外汇市场供求关系来看,国内银行业的结售汇其实一直处于逆差水平,人民币汇率完全没有持续升值的基础。有必要重复一点,2017年来人民币对美元升值的同时,对多数非美货币其实仍然是贬值的,而即使是对美元的升值,也并没有抹去从2015年汇改后的贬值幅度。

§ⅴ 经济政策

上文重点讲了人民币中间价形成机制。除此之外,人民币兑美元升值还有另外一个重要原因,那就是美元指数自身回调。2017年来的美元指数调整,很大程度上是受川普总统执政第一年一系列不确定经济政策影响,而这种局面将随着川普政府执政地位的稳固、美国经济的一路高光、美联储的货币紧缩政策而一去不复。

3月1日,在岸人民币兑美元16:30收盘报6.343,跌0.15%,人民币中间价报6.3352,跌0.09%。同日美元进一步上涨,一度逼近91大关。美元指数连续三个交易日上涨,预示着投资者对美元的态度已经开始扭转。而这种态度转变源自美联储。

2月27日,美联储新掌门鲍威尔在众议院金融服务委员会就货币政策进行半年度作证时出言乐观,让市场相信美联储2018年将实施4轮货币紧缩政策,而不是此前普遍预期的3次。

3月1日,鲍威尔继续在美国国会发表证词,为参议院银行委员会作证。市场判断鲍威尔在暗示在通胀回升的背景下,将进一步收紧货币政策。与此同时,另一位美联储重要人物、FOMC永久票委杜德利发表讲话称,美联储收紧货币政策的速度仍有待观察,但4次渐进加息基本确立。

受美联储货币政策预期影响,市场一致认为美元将再次受到提振。与前任主席耶伦的绵里藏针大相径庭,美联储新掌门雷厉风行的鹰派风格,除了立竿见影提振了美元,也在潜移默化地重塑市场对美联储的敬畏。

§ⅵ 经济基础

但归根结底,决定上层建筑的还是经济基础,汇率的根本依托还在于经济基本面。

数据显示,美国2017年第四季度实际GDP年化季环比修正值2.5%,预期2.5%,初值2.6%;核心个人消费支出(PCE)物价指数年化季环比修正值1.9%,预期1.9%,初值1.9%。2017年美国经济运行非常平稳。

看完美国,再来看国内经济数据。根据国家统计局数据,2月份制造业PMI50.3,比上月回落1个百分点,降幅为2011年来最大,而且是自2016年8月以来最接近50%枯荣线的一次。制造业活动的扩张近乎为零,放缓幅度之大让所有人无法淡定。而非制造业PMI54.4,也比上月回落了0.9个百分点。

PMI回落原因,官方解释为2月份春节原因,季节性调整无法完全反映春节假期时间点的年度变化带来的影响,春节固然是2月份PMI走低的部分原因,但这种说法并不全面。通过观察2018年前两个月的均值来考量这种大幅波动, 2018年开年经济出现明显放缓是显而易见的。

经济基本面的乏力,让人民币的2018难言乐观。毕竟,仅靠外汇管制的硬手,仅靠汇率中间价的长袖善舞,并不能带给投资者无法动摇的信心。

结论。作为财富保值之锚,2017年美元指数走低并不值得过分悲观。尤其是未来3年这个全球货币紧缩周期内,美元指数震荡上行基本可以预期。而3年之后呢,随着通胀受到抑制、经济增速承压,货币政策很可能会重新步入宽松,而届时中国的M2会扩张到何种程度呢?或许到了那时,普普通通的美元,才会蜕变成金光闪闪的美金。

§ⅶ 中美之争

最后提示一点,2018年美中关系开始全面紧张,从贸易、经济、地缘政治竞争将全方位展开,而美元和人民币汇率肯定会受到波及。仅拿贸易举例,在2月26日至28日的19届三中全会、3月3日即将开幕的全国两会期间,中国经济特使刘大人急匆匆赴美灭火,这本身就是一个非常值得大书特书的讯号,这方面话题比较敏感,以后有没有机会展开细聊看机会吧。

看看篇幅,就此打住。笔者希望通过自己的剖析,可以带给小圈子内外的朋友们一点信心,不要在东方即将出现鱼肚白的时刻,放弃自己一直以来的坚持。

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